2021年末，正在北风中瑟瑟颤抖的房地产行业，演出了一场奇妙的1元“秒杀”。
已经年发卖额过千亿元的四川房企“一哥”蓝光开展通知布告，将重组旗下重庆炀玖商贸无限义务公司，将其3个名目出卖给重庆地产龙头企业——金科地产。难以想象的是，这3个名目的账面净资产为14.84亿元，但买卖对于价只要1元。
这起让人大喊“看没有懂”的买卖，顿时引来上交所询问。蓝光开展透露表现，3个名目往常均被典质给银行，且随同着各类条约以及告贷胶葛。因为正在建名目周边地价上涨，开辟建立本钱飙涨，预售价远低于预期，重庆炀玖净资产估值已经从账面值14.84亿元，缩水到只剩228.46万元。
之以是将这近15亿元的资产作价1元，蓝光开展给出的来由是：这起买卖“将增加公司欠债”。金科的1元收买，带走的不只仅是3个名目，更将为蓝光开展带走超91亿元欠债。
关于蓝光开展来讲，这起“割肉式” 甩卖，是侥幸，亦是无法。外行业里，这类收买被称为“承债式收买”，即收买方以承当被吞并方债权为前提承受其资产的体式格局。停止2021年12月末，蓝光另有277.39亿元欠债，这91亿元，相称于公司债权总额的33%。
往常，蓝光开展旗下资产被挑挑选拣，终极能变现的却不几多。金科送来的“1 元钱”，带走了蓝光开展的“没有良资产”，也剥离了宏大的债权担负，真正让其松了一口吻。
0一、洒泪平沽
正在全世界经济深度阑珊以及国际经济上行压力加年夜的布景下，放松出卖资产“回血” 自救，将是债权压顶的房企将来一段工夫的常态举措。
2月6日，恒年夜团体进行了2022年“保交楼”新年完工发动年夜会。会上，许家印态度严肃，严峻地对于高管以及外界喊话：毫不平沽资产！
类似的表述，海航团体的陈峰说过，蓝光开展董事长杨武也说过。但理想答应吗？
迩来，就连已经的“没有逝世鸟”融创，和一方巨子世茂、把戏年、吉兆业、奥园、宝能等暴雷房企也纷繁呈现正在资产处理清单上，或者为过冬添置“棉袄”，或者为企业“续命”。
几多事与愿违的巨子，侧面临豪杰气短的困局。由于债权存正在螺旋，企业信誉坍塌后，资产价钱将进一步狂跌。武断决议计划，成为了保住企业“气数”的要义。
据克尔瑞监测数据，2021年房地财产成为相对出卖主力行业，包含股权买卖正在内，整年大批买卖累计出卖资产约1519亿元，占比成交总额46%；共成交95宗，占总成交宗数的36%。
这是一场关乎存亡生死的战斗。2月11日，万科董事会主席郁亮判别楼市进入了“黑铁期间”，缩表出清是一场存亡之战，“要末逝世，要末活，不两头形态”。愈来愈房企放下纠结与徘徊，学着王健林昔时的杀伐武断，断臂求生，弃车保帅。
然后者，常常是没有良资产处理机构眼中的“肥肉”，包含那些堕入现金流窘境的地盘、烂尾楼、存量房等。这些资产，临时代价并未发作基本性变革，只是中短时间现金流呈现了成绩。只需引入业余的资产办理公司修复，资产价钱就能够回归，乃至取得年夜幅度增值。
能吃上这口“肥肉”的机构次要有两种，一是气力薄弱、现金流富余的地产开辟商，正在导入资本后盘活名目，以期取得丰富的差价；第二，则是具有丰厚的没有良资产处理经历的资产办理公司（AMC），经过财政手腕晋升资产的代价，将没有良资产酿成优良资产，将标的价钱举高，再择机分拆上市或者全体出卖。
堕入泥塘已经久的恒年夜，早已经被天下范畴内的投资者盯上。新的守业房企也是同样，优良资本都被内部盯上。
英国《金融时报》网站1月28日报导，全世界最年夜的没有良资产办理者、美国橡树本钱正式参与恒年夜团体的海上威尼斯名目。这个名目被视为恒年夜正在中国际地最有代价的资产之一。报导称，这是国内投资者初次参与恒年夜团体的运营危急。
霍华德·马克斯1995年创立的美国橡树本钱办理公司，曾经开展成为一家全世界性的出格资产办理公司，专一于投资他人“看没有懂”“没有敢做”的买卖。他们的投资组合中，包含企业窘境债权以及股权、窘境房地产、银行没有良存款、高收益债券等资产。如今，橡树本钱也是全世界没有良资产最年夜买家。
霍华德有一句名言 ：“咱们计划以50%的价钱停止收买，你要想买到廉价的，就失掉宝物堆里去寻觅。”
这句话，道出了没有良资产投资的法门：变废为宝，化陈旧迂腐为奇妙。
没有良资产处理，被称为“秃鹫行业”，吃的便是他人看没有上的“腐肉”。当资产被冠以“没有良”的前缀，价钱必定会有极年夜的扣头。这些资产办理公司从下游拿到坏账包时，其售价以及账面代价之间有一个很年夜的扣头，乃至可低至1-3折。
当下，一大量中国房企阅历“隆冬”以后，少量没有良资产的投资时机在出现。“华尔街秃鹫”橡树本钱、“PE之王”黑石本钱、PE巨子华平投资纷繁闻风而逃，络绎不绝买入中国房企兜售的资产。
这场“盛宴”，正式迎来了迸发的时辰。
0二、做局者
没有良资产这一律念涵盖的范畴很广，最先针对于的是银行等金融机构的呆账、坏账。90年月末，中国倡议设立了华融、长城、西方以及信达四年夜AMC。他们的次要营业便是剥离、处置银行的呆账坏账。
厥后，跟着经济开展，没有良资产再也不范围于金融机构，窘境中的企业、房地产名目、守约债券市场等都被包括此中。复杂来讲，债权人因活动性充足而没法定期践约收受接管，且存正在没法全额收受接管危害的资产、名目，就属于没有良资产。
比来，银保监会重磅发声，请求AMC撑持到场房企危害化解，包含成绩资产处理、成绩名目盘活、成绩企业重组以及危急机构救济。客岁底，恒至公告设立的危害化解委员会中，就有信达资产副总裁赵立平易近担当委员。
这象征着，更多AMC能够到场此中，协助化解头部地产企业的危急。
买入、修复、卖出，恰是没有良资产投资红利的三部曲。不管是间接融资，仍是收买重组，面前都是资本整合的力气。没有良资产办理机构恰是年夜戏的“做局者”。
决议没有良资产处理机构“吃上肉”仍是“喝到汤”的，是没有良资产的资产品质以及操盘者的资本以及才能。诉讼催收、债务让渡以及债权重组等传统营业形式，只能让AMC赚到小钱，真实的时机，藏正在成绩企业重组、行业整合等“年夜活”里。
超日太阳能重整案，便是集没有良资产处理办法之“年夜成”的美丽性案例。
上海超日太阳是国际出名的太阳能电池组件制作商，但上市一年后，堕入严峻的资没有抵债窘境，于2013年被厚交所施行退市危害警示，改名为*ST超日。
这时候，*ST超日此前刊行的一项范围为10亿元的“11超日债”忽然守约，市场哗然。这成为了公募债汗青上的初次守约！
紧接着，*ST超日被曝背着58亿元的债权黑洞，且2014年公司运营情况再没有改进，就会被退市。依据测算，假如退市，投资人收益只能拿回4%。
在这时候，国有四年夜AMC之一的长城资产赶来拾掇这个烂摊子，计划了“停业重整+资产重组”的解救计划。
方案的第一步，便是寻觅适宜的重组方。长城资产找来了“白衣骑士”行业龙头企业协鑫团体等9方配合重组*ST超日他们把本人的资产注入出去，超日运营功绩就可以转好，防止退市的运气。但资产重组前，必需进步前辈行停业重组，加重企业的债权担负，轻装上阵。
第二步，经过停业重整处理债权成绩。这时候，长城资产拿出一份分级兑付计划。一方面，关于“11超日债”的债务人，长城做出了有限包管。关于20万元如下债权，100%兑付，20万元以上的债券，则依照20%的比例兑付。
为了经过这份草案，长城资产做了很多积极，乃至自掏腰包购置债务。终极，重整方案草案以方才超越2/3的薄弱劣势“压线”经过，奠基后续操纵的紧张根底。
第三步，规复上市。*ST超日最有代价的，便是它的壳资本，留住上市资历，各方的积极才有代价。
2014年12月24日，*ST超日重整实现，改名为“*ST集成”。为了修复财政目标，规复上市，该公司依托与协鑫团体相干公司签署的约32.8亿元的推销与发卖的联系关系买卖，终究扭亏为盈。比及公司复牌后，开盘价冲到13.25元/股，涨幅高达10倍。
至此，*ST超日的相干好处方局部“解套”，长城资产的计划根本完成了多方双赢：企业运营规复一般；债务人取得了较高的受偿率；没有良资产的接盘方也跟着股价下跌，取得增值收益。超日太阳这起危急的化解，将没有良资产处理方盘活企业资产、整合行业资本的才能极尽描摹地表现进去。
贫贱险中求。一大量企业以及守业公司的欠债平沽，就会有一大量盯着优良资产的人来抬高价钱接办。
本钱运作的中心手腕是资本设置装备摆设，中心目标是完成本钱增值的最年夜化。本钱的腾挪术，恰是没有良资产处理行业的实际根底。
0三、“逆兽性”的买卖
惠誉评级透露表现，2022年平易近营房企守约将推高中国企业类信誉债守约率。
贝壳研讨院统计，2022 年1月境表里债券融资到期债权范围约1051亿元，较上月年夜幅添加 79.4%，同比降低27.3%，到期债权净额570亿元。2022年依然是房企偿债的顶峰之年，年内到期债券总额靠近万亿，此中1月、3月、4月及7月到期债权范围超越千亿元。
债权承压，守约潮流将至。此中，没有良资产必将“猛烈迸发”，作为危害化解的关头脚色，是吞噬利润仍是解救企业，做“秃鹫”仍是“白衣骑士”，关头正在于操盘者的才能以及本领。
以集约体式格局来分别，资产办理公司能够从债务、股权、效劳三个角度到场没有良资产重组名目。这外面的关键很庞大，包含片面尽调、危害把持、计划构成、债权化解、 资产盘活、加入等关键。而处置没有良资产的支出次要根源于四个方面：
第一种，若名目不重组、解救的代价时，能够将手中的没有良资产间接变现，比方法律拍卖、诉讼催讨，或许将手中的没有良资产打包证券化，为名目注入活动性。
第二种，是比拟根底的资金占用收益。比方经过向成绩企业供给资金，收牟利息或者债务收益。再者，能够用较高价格收买成绩企业身上的债务，等企业进入停业重整顺序后，再兑现差价。
第三种体式格局需求拿到成绩企业的股权，待企业重组、修复实现后，资产办理公司手中的股权也年夜幅增值，再经过企业回购、向第三方让渡、上市等加入体式格局变现。
第四种，则是一种高阶的“常识付费”，资管公司给成绩企业供给资产处理、债权融资、计划计划等效劳，取得参谋支出。
2021年，定是被写进中国停业史上的紧张年份。这一年，“万亿航母”海航团体、“千亿校企”北小气正、“芯片霸主”清华紫光纷繁停业重组。没有良资产处理的“弄法”一个比一个初级，一个比一个庞大。
这些案例中，对于成绩企业的参与水平更深，牵涉到的好处主体更庞大，计划计划更多元，对于没有良资产处理方的磨练也更年夜。
因而，资产办理公司不只要具有根底的资产获得、办理以及处理才能，更需求具有丰厚的财产资本、金融资本、法令资本乃至政策资本，和过硬的资产运营才能以及本钱市场运作才能。
没有良资产处理，是一种“反兽性”的买卖。经济好的时分，惯例投资简单赢利；而当经济上行时，这些“救火队员”才是关头脚色。没有良资产处理，便是正在“最坏的期间”里做“最佳的买卖”。
它的庞大，它的魅力，皆源于此。